Edito du mois : Retour gagnant de l’inflation

Les bourses mondiales ont fortement tangué fin janvier /début février, le Dow Jones perdant 10% en l’espace de 2 semaines, ce qui n’était pas arrivé depuis la dernière crise financière de 2011/2012. Un chiffre a suffit à mettre le feu au poudre : la hausse des salaires aux Etats-Unis a atteint 2,9% en rythme annualisé. Les investisseurs craignent alors que l’inflation ne s’emballe, obligeant la FED à mener une politique monétaire plus stricte.

La bourse a-t-elle raison de s’inquiéter de la remontée de l’inflation ?

Il est vrai que ce risque ne doit pas être négligé, il constitue l’un des risques les plus redoutables pour les marchés d’actifs. Mais, ce qui est troublant, c’est qu’il n’y a pas si longtemps que ca, on s’inquiétait du risque opposé, celui de la déflation.

A l’instar du climat, les sociétés occidentales sont elles en train de basculer dans une sorte de dérèglement inflationniste, synonyme d’une économie malade ?

Il faut d’abord noter que la hausse de l’inflation est un processus normal, qui suit toujours l’accélération du cycle économique, observée maintenant depuis environ 20 mois. Habituellement, l’accélération de l’inflation est concomitante d’un retournement ou d’un ralentissement économique. C’est un bon signal de la « fin de cycle » tant redoutée aux Etats-Unis, après 9 années de croissance ininterrompue. Mais le niveau d’inflation, mesuré en janvier aux US (1,8%, hors énergie et produits alimentaires), est loin du niveau habituellement observé en fin de cycle. Juste avant le début de la crise des subprimes, l’inflation avait atteint un pic de 2,6% en 2007. Le niveau actuel de l’inflation ne suggère donc pas un risque de retournement du cycle économique.

On peut ensuite signaler qu’une hausse modérée de l’inflation présente des avantages. La hausse des taux prévue par la FED est limitée par la hausse de l’inflation. La différence entre les taux et l’inflation est ce qu’on appelle les taux réels. Ils traduisent véritablement le coût de l’argent. Or, les taux réels sont encore négatifs à court terme aux Etats-Unis. Cela traduit bien que la politique monétaire de la FED demeure accommodante : elle continue à stimuler l’économie. Là encore, il y a peu de chance que l’économie américaine entre en récession avec des taux réels négatifs.

Enfin, on peut noter que lors des cycles économiques précédents, la bourse a absorbé des hausses d’inflation supérieures à ce qu’on observe actuellement. La plupart du temps, tant que l’inflation ne dépasse pas des niveaux de 3%, la bourse continue de progresser. C’est clairement le cas actuellement.

Le risque le plus important pour les entreprises, et donc pour les marchés, c’est une accélération de la revalorisation des salaires qui comprimeraient les marges.

Mais pour l’instant, une partie de la hausse des salaires provient de la redistribution du cadeau fiscal prévu dans la réforme Trump adoptée en décembre dernier. Celle-ci prévoit une baisse du taux d’IS de 35 à 21%.

L’autre partie provient de la remontée des gains de productivité observée depuis 2016, qui a permis un rebond des marges. Il est probable que ce rebond soit imputable aux investissements dans le numérique réalisés par les entreprises.

Une surréaction des marchés

Il nous semble donc que le marché a surréagi à la menace inflationniste, et l’impact négatif de la hausse des salaires sur les marges semble assez lointain. En revanche, il convient de tirer les leçons de ce qu’il s’est passé en ce début d’année.

Cela doit nous rappeler qu’investir en bourse comporte des risques. Lorsque les corrections surviennent, elles peuvent être relativement violentes. Il faut donc accepter la volatilité inhérente à ce type d’investissement, et définir un horizon de placement suffisamment long (supérieur à 5 ans).

Ceci étant rappelé, il nous semble que les gagnants de la remontée de l’inflation sont les banques, les actions exposées aux matières premières (les valeurs pétrolières notamment) et les valeurs cycliques.

Alors que les marchés étaient focalisés sur le risque de déflation en 2015, ils restent à présent attentifs aux risques d’emballement de l’inflation. Dans un cas comme dans l’autre, cela crée des opportunités d’investissement qu’il faut savoir saisir.